投资要点

►受益于长期深耕海外市场，在区域格局变化中寻找市场份额增量空间

自今年2月以来，面板价格持续上涨，加上以北美为首的海外品牌需求，第一季度海外订单需求相对强劲，第二季度后品牌发货逐渐恢复。根据洛图技术（RUNTO）据统计，2023H1全球电视ODM市场总出货量为5028万台(包括长虹、康佳、创维、海信)，同比增长10.2%；2023年1月至8月，公司电视ODM出货量预计为720万台，其中720万台、8月份电视ODM总出货量约190万台，全球TOP电视ODM工厂月出货量排名第三，智能显示环比稳步增长。

►2023年Q2氮化镓芯片达到满产目标，产品调整从数量/价格/产品结构/技术创新等维度完成

2023Q2氮化镓芯片扩产项目产能上升，季度内达到满产目标，期间固定生产成本增加。2023年上半年，行业繁荣缓慢复苏，产品平均单价仍低于去年同期。因此，虽然上半年产量较去年同期略有增加，但总收入与去年同期基本持平。在第二季度，公司从数量、价格、产品结构和技术创新四个方面完成了产品调整，以提高下半年的整体盈利能力。(1)量:公司LED氮化镓芯片扩产项目如期完成满产目标，并于2023年4月开始逐步放量 月产量100万片(4寸片)已在6月底实现。(2)价格:2023年Q2结束时，公司在保证满产满销经营目标的前提下，在原价的基础上，结合市场供需关系和今年的产品战略定位，不同程度地提高了照明应用领域的产品。(3)多元化产品布局:扩产项目满产后，产品利率稳定，性能高。新扩产产能开始投资于中高毛利率照明产品，如倒装、高压、高光效照明等。Mini LED背光，Mini RGB新显示产品和红外、植物照明、车载应用等细分市场，提高公司芯片产品的综合盈利能力。(4)技术创新:公司在 Mini RGB芯片微缩技术取得实质性突破，03*07mil(88*175μm），03*06mil(70*1600μm）Mini RGB 与此同时，开发了02*06 mil（50*150μm），02*05mil(50*125)μm）等待更多微缩芯片，在同等光效的前提下，芯片尺寸微缩可以实现，Mini RGB芯片成本直线下降，帮助Mini LED显示产业链继续降低成本。公司原创超薄研磨技术、高焊接Bonding电极开发等技术，再次在新轨道上领先。

►第三季度，LED产业链各板块环比业绩明显提升，COB直接显示将成为公司 LED 产业链中重要的业绩增长点

2023 今年上半年，LED市场需求稳步上升，在农作物动力、库存、价格三个维度上呈现出环比改善的迹象。在行业繁荣逐渐回升的大市场下，各行业在运营中显示出明显的个人变化：（1）LED芯片：氮化镓芯片扩张项目已满产，新释放的产能投资于更高价值的产品领域，部分产品价格调整，实现 “规模”向“规模&价值”的高质量可持续发展。(2)LED包装:行业繁荣度回升，经营面环比改善。高毛利大功率照明已批量生产，全光谱健康照明产品批量出货； SMD 技术路径的 RGB 进入三星等高端显示客户供应链系统的显示设备；Mini LED 背光产品布局完整，量产稳定，Mini COB 与 Mini POB 此外，还推出了更具性价比的产品 MPOB 技术方案，实现相同的光效，降低更多的成本，三星，索尼，TCL、小米、创维等客户 Mini LED 随着终端产品比例的扩大，将迎来新的机遇。(3)LED显示应用:前期投资的600条Mini 所有COB封装线都实现了满产。(3)LED显示应用:前期投资的600条Mini COB封装线已全部满产。第一批100条Minini项目在新扩产项目中实现。 COB生产线已陆续进厂调试投产。下半年，随着后续扩产1100条 COB 包装生产线逐步投产，公司产能将大幅提升，公司将推出一系列产能 Mini LED COB 推广高端电视 Mini LED 显示走进 C 终端家庭场景。产能提升叠加应用领域不断扩大，未来 COB 成为公司的直显 LED 业绩增长点在产业链中很重要。

►投资建议

我们预测，2023年至2025年，公司营业收入分别为177.65/211.78/242.10亿元，增速分别为18.2%/19.2%/14.3%；归母净利润分别为16.87/21.89/26.92亿元，分别为47.2%/29.8%/23.0%；对应PE分别为15.1/11.7/9.5。考虑到赵驰优秀的供应链管理能力和整个产业链布局流行的互联网电视和赵驰照明，叠加公司LED垂直产业链深度绑定，可以有效提高行业周期的低韧性，在行业复苏后有更大的弹性增长空间，第一次覆盖，给买-A建议。

►风险提示

公司扩张整合带来的管理风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动带来的风险；LED显示技术发展带来的风险；下游需求低于预期。

1.利润预测的核心假设

(1)视听通信电子产品:近几年我国智能显示产业发展迅速，在全球市场占有重要地位。该行业的市场规模不断扩大，涵盖智能电视、智能手机、商业显示设备等领域。消费者对高品质、多功能智能显示产品的需求不断增加，促进了市场的快速增长。根据智能研究咨询数据，2022年中国智能显示行业市场规模达到约3680.51亿元，预计2029年智能显示行业市场规模约82.27亿元。预计2023-2025年公司视听通信电子产品营业收入为12693.12/14，574.50/15，579.3600万元。

(2)LED系列:根据集邦咨询发布的《2024年全球LED显示屏市场展望与价格成本分析》报告，全球 LED 2022年和2023年显示市场规模持续增长，2023年全球LED市场规模将达到75.64亿美元，同比增长7.86%。预计到2025年，全球市场规模将达到109.21亿美元。未来，各种大型户外媒体、广告、体育场馆、公共交通、大型剧院、展览、音乐会等领域 LED 显示屏应用需求将继续快速增长，具有巨大的市场潜力。据GGII预测，2025年 年全球Mini LED市场规模将达到53亿美元，年复合增长率将超过85%。到2025年，全球Micro 预计LED市场规模将超过35亿美元，2027年全球MicroLED市场规模将超过100亿美元。预计2023-2025年公司LED系列营业收入为5071.92/6，603.21/8，630.99万元。

二、可比估值

我们选择在中国上市的LED公司作为可比公司，如艾比森、洲明科技、木林森、利亚德和奥拓电子。其中，艾比森的主要业务是R&D、生产和销售LED全彩显示屏，并开展会议服务业务。洲明科技主要从事LED全彩高清显示屏、LED专业照明和城市景观照明。木林森是一家集LED封装和LED应用产品为一体的综合性光电高科技企业，主要产品有SMD LED、Lamp LED、LED应用(包括照明产品等)三大类。利亚德致力于为客户提供高效、节能、可靠的LED应用产品及其整体解决方案。奥拓电子主要从事LED应用产品和金融电子产品的研发、生产、销售及相应的专业服务。

我们预测，2023年至2025年，公司营业收入分别为177.65/211.78/242.10亿元，增速分别为18.2%/19.2%/14.3%；归母净利润分别为16.87/21.89/26.92亿元，分别为47.2%/29.8%/23.0%；对应PE分别为15.1/11.7/9.5。考虑到赵驰优秀的供应链管理能力和整个产业链布局流行的互联网电视和赵驰照明，叠加公司LED垂直产业链深度绑定，可以有效提高行业周期的低韧性，在行业复苏后有更大的弹性增长空间，第一次覆盖，给买-A建议。

华金电子孙远峰团队