报告摘要

　　收购联合创泰转型半导体分销，目前已进入企业级SSD轨道。前身聚龙科技主要从事洗衣机减速离合器业务，创业板于2015年上市。随着专利到期，洗衣机行业渗透率高，公司盈利能力下降。2019年基石资本入主，公司于2020年正式转型为半导体行业，先后投资永硅电子、微导纳米、好达电子、壁伦科技等半导体企业。2021年全资收购电子元器件经销商联合创泰，并于2021年7月合并，11月正式更名为香农芯创，2022年半导体分销收入占98%。2023年5月，公司发布公告，与大普微等设立子公司海普仓储，进入企业级SSD领域，向产品化转型。

　　股权激励的发布凸显了24年新老业务的高增长信心。2024年1月发布限制性股票激励计划，其中联合董事长黄总、总经理李总、副总经理&财务总监苏总、董事会秘书曾总、核心技术/业务人员等核心骨干21人。根据考核目标，24-26年合并报告收入目标值为152/174/198亿元(25-26年yoy+14%/14%)。半导体分销150/170/190亿元(25-26年yoy+13%/12%)，半导体产品2/4/8亿元(23年新业务，25-26年yoy+100%/200%)。24年来，公司主营业务半导体分销受益于存储复苏、人工智能服务器需求和手机复苏。新业务企业级SSD布局有望在一年多和24年内创收。

　　持续优化股东结构。2024年1月，控股股东基石投资分别向新联普、方海波、新动能基金转让5%/5%/5.2%股权，转让前基石持股35.88%、转让后持有20.68%的股份。香农联合会董事长、联合创泰创始人黄总持有新联普60%的股份，无锡市新吴区人民政府持有新动能基金100%，无锡市海力士位于无锡市新吴区。

　　电子元器件分销：海力士云服务器大陆最大的本地代理商，卡位准确。联合创泰是世界第二十二大陆第四大电子元器件经销商。与SK海力士、MTK联发科等龙头原厂建立了长期稳定的业务合作关系。22Q1从海力士和联发科购买80%、18%已覆盖国内领先的互联网制造商和服务器制造商。海力士在mainlandChina有6家代理商，是其云服务存储产品的最大代理商。代理产品有DDR5、HBM和其他高端存储器直接受益于人工智能服务器的相关需求。同时，主流存储产品具有最强的周期性，公司享受行业复苏带来的巨大弹性。关于存储周期，详见之前的外发报告《存储:他山为鉴，上行周期弹性极佳》。

　　企业级SSD：携手行业大咖进入企业级SSD，开辟成长空间。2023年，公司与大普微等合资企业联合设立了海普仓储布局企业级SSD，其中香农持股35%、大普微持股20%，君海投资持股15%(海力士持股36.53%)，大普微是国际领先的存储主控芯片和企业级SSD供应商。内地企业级SSD市场长期被海外垄断，2026年达到669亿元，国内需求旺盛，公司与行业重咖共同填补内地空白。

　　投资建议：香农新创是mainlandChina第四大电子元器件分销商，也是mainlandChina最大的云服务存储代理商。客户已覆盖主流云业务，代理DDR5等高端存储器，短期内有望直接受益于服务器的相关需求和存储复苏；新业务企业级SSD等布局有望在一两年多内创收，打开长期增长空间。预计公司23/24/25年收入为116/155/177亿元，归母净利润为3.6/4.5/5.1亿元，对应PE估值为46/37/33倍。中泰证券