重要观点:目前判断:电子行业终端库存健康，渠道库存低，上游库存减值计提接近尾声，周期底部特征明显。人工智能主线：人工智能仍处于创新的萌芽阶段，计算能力仍处于投资期，2024年仍需继续关注硬件创新及相关应用，目前估值仍处于相对底部。独立可控：中美科技竞争可能继续，独立可控逻辑可能继续推进，对国内替代空间持乐观态度。选股策略:我们倾向于判断2024年是机构市场，在大背景和主逻辑下发生边际变化，业绩增长空间大，估值相对底部的公司。具有良好芯片结构和新产业逻辑的次新公司专注于其业绩/市值的增长空间，而往往忽略短期估值。
2023年电子行业涨幅排名第五
2023年，从各行业涨跌来看，电子行业涨幅达到+22.61%。
2023年电子行业的涨跌
2023年，电子行业指数整体上涨，涨幅22.61%。从分行业来看，消费电子设备涨幅最大，达到52.88%，只有分立设备行业跌幅6.21%。
1.1.当前时点：库存和 Capex 的周期底部
台湾省电子OEM:行业capex/收入/库存周转天数同比增速接近历史低点
台湾省主要电子OEM整体库存周期为3~4年，行业CAPEX/收入增长率/库存周转天数同比增长率接近历史低点，行业有望触底反弹；
2023Q2中国台湾省六大电子OEM厂商总收入同比下降15%，23Q3中国台湾省六大OEM厂总收入同比下降16%，23Q2库存同比下降20%。行业CAPEX/收入同比增速接近历史低点，行业复苏有望启动。
PC品牌制造商：渠道库存基本正常，收入下降收窄，品牌库存逐渐去化
PC品牌制造商库存周期为3~4年，通常品牌制造商收入同比增长率领先于库存同比增长率，主要是由于渠道制造商库存逐步完成品牌制造商推动收入回升和库存进一步去除，但品牌去除库存也可能导致价格战，数量增加价格影响性能恢复。
智能手机品牌端：苹果CAPEX 周期性不明显，收入和库存周转受产品周期影响
受产品创新周期影响，苹果的资本支出季度波动明显，FY21/FY22/FY23的资本支出基本持平。
iPhone目前占苹果收入的50%以上。iPhone的新机器通常每年在第三季度发布，因此苹果的收入季节性明显。一般来说，每年的第三季度/第四季度是销售旺季，19~21年是上升周期，23年开始承受收入增长的压力（主要是由于硬件产品中非手机产品线销售的下降）。
国内消费电子零部件制造商CAPEX同比增长率处于历史低位
国内苹果零部件制造商的整体库存周期为3~4年，库存周转与苹果库存周转高度相关。
CAPEX和苹果供应链制造商的产品创新周期(如水晶光电因微棱镜创新23Q2) CAPEX高增长)、扩大消费电子产品线(如立讯)继续扩大AirPods& Apple Watch组装等业务)、与应用领域拓展(如长盈领益拓展汽车结构件业务)等因素有关， 23Q3 CAPEX消费电子零部件制造商的同比增长率处于历史相对较低水平。
国内被动元件:库存水位回归正常水位，需求复苏带动作物动率提高
国内被动元件库存周期为2~3年（如17Q1-19Q2、19Q2-22Q3），22Q1开始需求下降，库存周转天数迅速增加，原厂进入主动去库存阶段（低作物动力阶段），库存周转天数同比增长开始下降，经过2~3季度主动去库存，下游库存水平逐渐回到正常水位，收入同比增长开始回升，原厂库存水位仍未恢复正常水位。2~3季度后，原厂库存恢复正常水位，作物动力开始增加。被动元件CAPEX周期拐点与收入同比增长拐点基本一致。被动元件的主要下游是消费电子产品。行业淡季和旺季明显，行业需求上升阶段。通常，原厂淡季作物动力增加，扩大产量足以满足旺季的增量需求
1.2.AI 浪潮初期，创新萌芽期
对AI持坚定的乐观态度 很有信心下一代模型会接近AGI
OpenAI联合创始人表示:“人类已经足够接近AGI的阈值，提高AGI的能力变得不那么重要。我们面临的问题是如何定义AGI。”我们认为:
1)在多模态阶段，大模型的作用体现在C端与B端的协调上；
2)大模型达到成熟阶段后，大模型的作用体现在提高C端和B端的生产力上；
3)发展方向是从ToC打造热门应用到ToB适用于特定行业。
短期内：coding等能力超过50%的人类，AGI冲击直接向知识工作者发展。
中期:解决大部分数学问题，写代码可以代替人，代码是模型和世界互动的方式。
长期:用模型发现新的科学定律是最终目标，挑战模型如何与现实世界互动。
1.3.理性看待国内替代品，中美科技竞争可能会继续
中美科技竞争可能会继续，对国内替代空间人工智能芯片持乐观态度
短期来看，美国AI芯片制裁措施不会结束，“1017新规”将扩大限制范围，英伟达专门为中国市场提供A800、H800也受到限制。
美国商务部长表示，新措施旨在“堵塞漏洞”，并表示这些措施可能每年至少更新一次。在国内人工智能芯片制造商的技术突破下，国内替代机遇。
中美科技竞争可能会继续，对国内替代空间-设备/材料/零部件持乐观态度
设备:根据我国本土晶圆厂设备采购数据，截至2023年6月，我国脱胶设备国产化率超过90%，清洗设备约58%，蚀刻设备44%，CMP设备32%，热处理设备25%，CVD设备29%。此外，28nm光刻设备可能取得了新的进展。
材料：高端硅材料、光刻胶等产品的国产化率不到10%。包装材料中，包装基板、键合丝、陶瓷包装材料的国产化率不到20%。
零部件:预计2025年工艺气路系统/机械/真空/电气零部件国内市场空间将分别达到94.44/344.94/58.27/111.97亿元，对应国产化规模分别为14.52/197.03/16.64/12.79亿元。
2.1.从消费电子公司的修复到增长华为手机出货量及预测
自2020年华为受到美国制裁以来，出货量和市场份额大幅下降。随着华为Mate系列手机在23年下半年的发布，智能手机芯片取得了重大突破，其销量可能会大幅上升。供应链人士和华为消息人士表示，预计2023年和2024年华为出货量将分别为0.40亿部和0.6-0.7亿部。
2019年华为手机的主要组成部分是畅享，P、2022年及之后，Nova和Mate系列的折叠屏和星耀系列有望成为华为手机销量的新增长点。
苹果硬件产品线的历史和预测期的销售情况
2.2.半导体：β还在恢复，比较乐观α机会
全球半导体销售额连续7个月环比复苏
根据WSTS的数据，自2023年3月以来，全球半导体销售持续环比增长7个月。我们认为这是半导体行业周期进入新阶段的标志之一。未来，随着新技术和需求的兴起，预计将进入新的周期上升渠道。
周期复苏，作物动力增加-预计2024年仓储将迎来强劲复苏
自23年8月以来，NAND和DRAM指数大幅反弹，Trendforce预计4Q和24年Total NAND Flash销售将迎来强劲复苏(对应24年Totalal) NAND Flash年增长率为40%-45%)。23年9月，DRAM指数反弹，11月接近540点。23年8月，NAND指数也大幅反弹，目前也接近600点。
同时，预计4Q闪存终端价格平均上涨10-15%，其中client SSD与3D NAND wafers预计将上涨13%-18%，24年闪存终端平均价格将上涨35%-40%，24年total NAND Flash销售预计将强劲复苏。
2.3.周期产品侧重于可控供应领域：存储、面板和驱动IC、PCB、LED等2024年，NAND和DRAM预计将增长超过60
2023年DRAM收入下降至476亿美元(同比-39.4%)、Gartner预计2024年内存储器市场总额将反弹至389亿美元(同比-32.9%)，增长70%。
Gartner 预计2023年DRAM市场将在24年内转向供应不足。随着价格反弹，DRAM收入将增长86.8%。
Gartner NAND市场动态预计与DRAM市场相似，由于2024年供应严重短缺，NAND收入预计将增长60.7%。
看好 PCB 下游驱动预计将进入新一轮的增长周期
看好 PCB 多下游驱动进入新一轮增长周期，关注上游材料的国产化进程和扩产试点指标设备制造商的业绩。
消费电子 vs 软板 FPC：苹果的未来 Vision Pro 该系列产品的量产，有望引领该产品的批量生产 AR/VR 提升用户体验，推动新一轮消费电子创新周期。我们一直对苹果持乐观态度 Vision Pro 对于上游供应链厂商相关产品产线建设的推动和收入的推动，我们对消费电子零部件&组装和消费电子自动化设备行业的机会持乐观态度。
AI 相关：据 Prismark 数据预测，2026 年服务器用 PCB 产值高达近133 亿美元，5 年 CAGR 为 增长速度比其他增长速度快11% PCB 品类。考虑到电子消费 PC 板块呈现疲软态势，众多板块呈现疲软态势 PCB 制造商积极布局服务器使用 PCB 人工智能服务器销量的增加将为上游核心零部件制造商提供新的机遇。
汽车板：智能汽车电气化、智能化、网络化、共享化的新发展趋势将推动整个产业链的发展。受汽车“四个现代化”的推动，自行车 PCB 价值增加到 1200 元-3000 大约元。汽车四化有望给中国带来国内。 PCB 制造商带来了新的卡位机会。
3.
风险提示：地缘冲突风险、下游复苏低于预期、政策传导效果低于预期等。
