2021年的A股市场，是极其撕裂的。春节前核心资产大行其道，二季度则是新能源与芯片一枝独秀，三季度成了周期股的天下。

对于投资者来讲，2021年可能是天堂，也可能是地狱。踩中节奏的投资者，能够享受泡沫牛市般的收益率，赚得盆满钵满；而一旦踏错节奏，则可能是个妥妥的大熊市。

市场高度结构化的原因，是疫情、中美关系、碳中和等因素叠加带来的行业景气度高度分化，加上拥有市场定价权的公募基金的考核机制，以及在国家对地产的高压态势形成的大量资金流入权益市场。

对于投资者来讲，A股可以说是国内硕果仅存的投资方向了。除了股票或者基金，几乎没有更好的选择。在如此割裂的市场当中，方向选择对于投资来讲，就变得十分重要。

具体到2021年四季度，究竟哪个方向的性价比最好？从目前的市场表现来看，低估值板块（价值股）似乎慢慢成为市场的共识。而形成这种共识的原因，主要在于低估值板块相对来讲阻力最小。以消费为主的核心资产，目前受累于消费增速下滑，叠加估值仍在历史高位，上涨逻辑缺乏；新能源与芯片板块，景气度仍在，但较高的估值与庞大的获利盘，很难有人再进场抬轿子；周期板块也在三季度积累了巨大涨幅，并且在双控与限电影响下，板块预计也会产生极大分化。因此前期不断下跌的低估值板块，似乎成为了四季度上涨的阻力最小方向。

从投资逻辑来讲，低估值板块在四季度占优，还有以下三个原因。

一是低估值板块中，与宏观经济景气更为紧密。之前小半年的下跌，主要是源于宏观经济的不断下行。而2021年的四季度，可能将成为这轮经济周期的低点。对于宏观经济的预期，已经计入了价值股的股价当中。当有政策出台经济出现企稳预期，价值股就能够有所表现。

二是社融增速在见到上行拐点后，已经连续下行了几个月。市场预期将出台宽信用政策，对冲经济下行。若四季度社融增速出现下行拐点，A股市场流动性有望趋于好转，那么之前一直被压缩估值的价值股，反而存在一定的估值反弹空间。

三是四季度的市场风格往往更偏防御。在今年成长性板块已经大幅跑赢的情况下，在四季度配置偏防御的低估值板块，对于以年度周期考核的公募基金来说，也是非常合理的选择。

那么，哪些行业可以作为四季度低估值板块的选择。我们统计了截至2021年9月30日的行业估值水平，从绝对估值与历史估值分位，来选取相应的行业。

上表为30个行业（中信一级行业）截至2021年9月30日的PE、PB及相应的十年百分位。其中，周期行业主要参考PB，非周期行业主要参考PE。结合估值绝对值与分位值，从30个行业中，挑选出了机会行业与风险行业。其中机会行业提示了低估值板块机会；风险行业指的是估值已相对高位，可能存在性价比问题。

机会行业：传媒、房地产、非银金融、建筑、轻工制造、银行

风险行业：基础化工、汽车、商贸零售、食品饮料、消费者服务、有色金属

对于上述行业做七点评论：

1.受政策调控、销售下行与某大事件等多重利空影响，地产板块估值处于历史底部。近期板块出现反弹，有利空出尽的意味。板块的进一步上涨，可能需要降准、某大初步解决等催化剂。若地产信贷政策出现边际放松，可能看到部分国有房企的景气度拐点。但这种放松的可能性，现在还是比较大的未知数。

2.与地产类似，传媒在政策等多重利空下估值极低，近期反弹也有利空出尽的意味。

3.建筑前期主要受地产与基建影响，估值压缩。近期在财政发力预期下，估值有所修复。考虑到2021年底2022年初形成实物工作量，建筑板块可能还有一定的空间。此外，受益于屋顶光伏的建筑行业个股，更值得期待。

4.银行、证券与保险有望受益于四季度的降准等稳增长政策，迎来估值修复。

5.四季度为传统的石油需求旺季，预计在全球缺电大背景下，石油价格有望维持高位，石油大票有继续估值修复空间。

6.互联网与医疗行业（不在上表一级行业内），也因各自的政策影响，目前处于相对历史估值底部。

7.小市值家电公司受累于地产与消费增速，估值持续下行。考虑到地产竣工端的数据还不错，受益于地产竣工的家电，可能存在估值修复机会。