煤炭化工电力增长突出，业绩反转节点或至，保持“买入”评级

　　根据化工网煤化工，甘肃能源化工托管的金昌能源化工开发有限公司高效利用制氢及50万吨/年高浓度尿基复合肥工程装置氨合成塔吊装到位。考虑到公司煤炭、化工、电力等主营业务在建产能进展顺利，预计近年来陆续投产，业绩增长拐点可能已经出现，二季度以来市场煤价反弹。我们提高了公司的利润预测，预计2024-2026年归母净利润为23.6/28.0/31.4亿元(前值为21.4/23.8/27.8)。+35.5%/+18.9%/+12.3%；EPS为0.44/0.52/0.59元，对应当前股价为8.6/7.2/6.4倍。保持“买入”评级。

　　煤炭:煤矿新产能陆续投产增长，煤炭热值增加，售价提高

　　该公司拥有8对矿山，其煤炭产品包括动力煤和焦煤，目前已批准产能1624万吨。在建产能690万吨(红沙梁露天矿300万吨，白岩子矿90万吨)，其中红沙梁露天矿已进入试运行，下半年竣工验收；预计2024年上半年试运行，预计2024年下半年试运行。此外，王家山煤矿(产能330万吨，2023年产量210万吨)的产量恢复和海石湾系统的技术改造(产能从180万吨增加到300万吨)将逐步实施或贡献增量。公司第一季度煤炭产量为526万吨，同比为+6.5%。此外，集团拥有九龙川煤矿800万吨/年采矿权和两个600万吨采矿权。集团承诺不开展与公司竞争的业务。如果涉及一些采矿权，必须由能源集团争取，则应先争取，然后与公司协商解决。我们预计未来仍将有资产注入的可能性。另一方面，由于地质条件和工作面变化，2023年靖远矿区热值较低，2023年红沙梁露天矿基础设施和试运行阶段煤炭热值也较低。目标计划提高动力煤400k/300k热值，相应吨煤价格提高约40-50元/吨。

　　煤化工及发电业务：容量电价提高利润，煤化工一期即将投产

　　煤化工:公司煤化工项目(可转换债券投资项目)“气化气项目一期”正在建设中，产能为尿素35万吨/年；一期总投资35.4亿元，截至2023年底已进入单机试运行阶段，预计2024年6月产品产量可达。2023年4月，公司宣布启动气化气项目二期，预计投资19.0亿元，产能为尿素35万吨/年，预计2025年第四季度投产。根据公司2023年可行性研究，近三年(2020-2023年)燃料煤、原料煤及产品价格计算气化气项目一、二期，年均税后利润分别为4.1亿元和3.2亿元。此外，公司托管的金昌化工50万吨尿基复合肥项目正在建设中。考虑到银行间的竞争，我们预计该项目将在投产后注入上市公司。

电力：兰州新区2×目前，35万千瓦热电联产项目正在建设中。预计2025年10月投产，公司电力装机容量将从80.9万千瓦增加到150.9万千瓦。另外，从2024年开始，甘肃省实行容量电价制度，其中2024-2025年容量电价标准为100元/千瓦·年(含税)，公司同时提供供热供汽，我们预计可以申报500-600MW之间的最大贡献，相应地可以获得5000-6000万元，增加公司利润。