报告摘要

　　民爆巨头重组上市，股东强势持续授权。易普力成立于1993年，参与了三峡工程70%的爆破工程，具有优秀的爆破服务资质；2020年收购威奇化工，炸药生产许可证产能达到38.45万吨，位居行业第二。同时，依靠中国能源建设集团，受益于大股东的授权。南岭民爆业务主要包括2006年在深圳证券交易所上市的工业炸药、管索生产和爆破服务一体化。收购原易普力后，2023年重组上市，改名为易普力。截至2023H1，易普力工业炸药许可证产能已增至52.15万吨，现场混装炸药许可证产能占50%以上，电子雷管许可证产能已达6450万发，位居行业前列。随着原易普力与老南岭民爆协同效应的增强，公司竞争力将再次提升。

　　需求强:景气向上的稀缺板块。

　　2023年民爆蓬勃发展。据中爆协介绍，2023年1月至11月，民爆生产企业生产销售总值分别为401.9亿元和400.0亿元，同比为+13.5%和+14.3%。2023年1月至11月，国内生产企业工业炸药累计产量为417.9万吨，同比为+4.7%。

　　下游矿业基础设施继续改善。根据Wind，截至2023年11月，国内煤炭开采和洗涤、非金属开采和有色金属开采的累计资本支出分别为+12.6%、+24.2%和+42.2%，电力、热力、燃气、水的生产供应、运输、仓储、邮政资本支出分别为+24.4%和+10.8%。总体而言，我国矿业和基础设施行业的资本支出表现良好。？大力推进水利建设。近日，首批财政增发万亿国债的资金预算已“落地”。超过一半的国债资金将用于水利建设。2023年10月底，浙赣运河前期相关专题研究项目顺利通过评审。浙赣粤运河作为横跨浙江、江西、广东三省的大型运河工程，由浙赣运河和赣粤运河组成，总规划长度约1988公里。雅鲁藏布江水利项目已进入西藏自治区十四五规划和2035年前景纲要，预计将有效推动民爆产业发展。

　　预期差：低估增长。

　　产业链定位决定利润差异。民爆是一个受到强监管的牌照行业，配额壁垒很强。我们梳理了产业链，发现民爆企业可分为生产型和工程型企业，其中生产型企业主要生产工业炸药、工业雷管、上游硝酸铵、尿素等，下游爆破工程服务能力较弱。工程企业具有一定的工业炸药和雷管生产能力，具有较强的爆破工程服务能力。以易普力为例，2019-2021年爆破服务业务收入CAGR为25.6%，毛利率分别为15.2%/19.9%/19.5%。收入规模持续增长，利润表现相对稳定，实现跨周期增长。

　　在手订单确保性能释放。根据公司公告，2023年前三季度，易普力新签或开始实施的在手订单总额为183.0亿元，同比为+139.4%，有效支撑了公司未来业绩的高增长。

　　高筑爆破服务市场壁垒。爆破服务业务资质壁垒高，严格评估民爆企业的资金量、技术、管理人员数量、工作年限和获奖情况。公司于1993年开始使用混合爆破技术，具有商业爆破作业单位一级资质、矿山工程施工总承包一级资质等。混合装配技术已成功应用于三峡工程、白鹤滩、水布关、乌东德水电站、川藏铁路工程等国家重点工程项目。此外，公司还成立了绿色民用爆炸研究所，实施了绿色智能矿山一体化解决方案。是中国最大的专业公司，从事现场混合炸药生产和爆破施工的综合服务。？促进政策整合的积极领导者。工业和信息化部加快民爆产业整合，建议到2025年，行业CR10将从2020年的49%提高到60%，企业混装炸药占炸药产能的比例将提高到35%以上，即传统包装炸药的最高比例仅为65%。混合炸药的生产能力往往需要与爆破服务相匹配。小型生产企业通常不能完全释放这部分生产能力，缺乏经济效益，为领先企业收购和振兴资产提供了机会。

　　利润预测:公司2023-2025年收入预计为84.6/103.7/125.7亿元，归母净利润为6.2/7.5/9.1亿元，同比为+1203.7%/+20.7%/+20.6%，EPS分别为0.5/0.6/0.7元。对应PE分别为21.5/17.8/14.7(2024/1/4收盘价)。公司是民爆行业的龙头企业，炸药许可产能和爆破服务位居行业前列，资质优良。第一次覆盖，给予“买入”评级。中泰证券