出品：上市公司研究院
作者：浪头饮食/郝显
2021年4月，海南椰岛（600238）高调入局酱酒领域，但是酱酒并未给公司带来好运。
2021年全年，海南椰岛实现营收8.33亿元，同比仅增长3.16%，亏损6014.09万元。合计占营收56%的贸易和食品饮料业务均在下滑，占营收40%的酒类业务营收仅增长3.1%，毛利率则减少了10.26个百分点。
从销量来看，2021年白酒销量仅471.84千升，由于2021年公司将部分“其他酒系列”产品分类进“白酒系列”，将两者合并起来看，2021年白酒和其他酒类营收合计1.66亿元，前一年其他酒类系列则实现营收1.12亿元，总共增加约5400万元，如果剔除原有产品，则新增白酒产品营收还要缩小。
从目前披露的信息来看，海南椰岛并不掌握白酒产能，相当于酒厂的贴牌商，负责消化合作方产能，2021年公司的预付款甚至大于合同负债。在这种合作模式下，公司的白酒业务能发展起来吗？
预付大增引来监管问询海南椰岛只是白酒“贴牌商”？
2021年海南椰岛大举进入白酒领域，但是采用的全部是和酒企发起设立合资公司的方式。
2021年3月16日海南椰岛全资子公司海南椰岛酒业发展有限公司(以下简称“椰岛酒业”)与宜府春酒业指定的四川宜府世家供应链管理有限公司(以下简称“宜府世家”)签署协议，双方共同发起设立椰岛粮造(成都)酒业有限公司(以下简称“椰岛成都粮造”)，其中椰岛酒业认缴3000万元，占注册资本的60%。椰岛成都粮造定位是打造草本兼香型白酒—椰岛粮造系列产品。
2021年3月17日，椰岛酒业与衡湖缘酿酒签署协议，双方共同发起设立椰岛粮造(衡水)酒业有限公司(以下简称“椰岛衡水粮造”)，其中椰岛酒业认缴1800万元，占注册资本的60%。椰岛衡水粮造定位是打造中国草本香健康白酒品牌。
2021年4月，海南椰岛全资子公司椰岛酒业与贵州省仁怀市茅台镇糊涂酒业(集团)有限公司(以下简称“糊涂酒公司”)共同出资设立贵州省仁怀市椰岛糊涂酒业股份有限公司(以下简称“椰岛糊涂酒业”)。椰岛酒业以现金出资2.4亿元，占注册资本的80%。椰岛糊涂酒业定位是结合糊涂酒业在酱香型白酒领域的优质基酒、生产基地、技术优势等，打造酱香型白酒品牌。
通过成立合资公司的方式，海南椰岛一举涉足了酱香、浓香、清香三个领域。但是产能仍掌握在合作方手里，由合资公司每年向合作方采购。
比如和仁怀糊涂酒公司的合作协议中就约定，合资公司将出资向乙方(仁怀糊涂酒公司)采购酱香型大曲坤沙酒，乙方应保证按双方约定价格每年提供不低于5000吨53度大曲坤沙酱酒给合资公司。
这种合作方式带来的最大问题就是预付款。2021年海南椰岛预付款达到1.48亿元，同比增长230%，到今年一季度仍高达1.36亿元。
预付款占比最大的是贵州省仁怀市茅台镇糊涂酒业(集团)销售有限公司(以下简称“糊涂酒业销售公司”)，达到6238.96万元，占比42.19%。
根据天眼查信息，糊涂酒业销售公司由糊涂酒公司实控人刘清明控制，其中刘清明持股40%，糊涂酒公司持股60%，而刘清明持有糊涂酒公司51%股权。
虽然从天眼查信息来看糊涂酒业销售公司与海南椰岛并无关联关系，但是上交所在发给海南椰岛的问询函中要求海南椰岛明确说明，“对糊涂销售存在大额预付款的合理性，是否符合公司与糊涂酒业的合作模式，是否存在相关款项实际流入控股股东、实际控制人及其关联方等情况，是否构成非经营性资金占用”。
这也很容易理解，在这种特殊的合作方式下，海南椰岛其实是比较“吃亏”的。白酒企业一般采用先款后货的方式销售产品，账面一般都存在较大的合同负债(预收款)。而2021年海南椰岛合同负债为1.14亿元，预付款1.48亿元，预收款甚至低于预付款。
糊涂酒公司每年白酒产能6000吨，而按照协议，每年合资公司要向其采购不低于5000吨53吨大曲坤沙酒。海南椰岛更像是糊涂酒公司的贴牌商，每年负责消化其新生产的白酒，并向其支付大额预付款。
之前水井坊（600779）和国威公司的合作也采用了合资公司的方式，但协议中还涉及到了商标转让、现有成品酒合同的托管、以及国威公司及实控人竞业协议等内容。
事实上糊涂酒公司是有自身品牌和基酒的，2018年-2020年，糊涂酒公司营业收入分别为3.47亿元、3.4亿元、2.89亿元。相较水井坊和国威公司，海南椰岛和糊涂酒公司具体合作模式是怎样的，如何保证合资公司利益呢？海南椰岛并未有明确披露。
营收增长现金流恶化货币资金不足以覆盖短债
2022年一季度，海南椰岛出现了业绩的大幅增长，营收同比增长26.19%，归母净利润增长603.57%。
根据公司披露的一季度经营数据，白酒系列营收实现了大幅增长，营收达到1.02亿元，占总营收的46%。
与此同时，海南椰岛的现金流则在恶化，一季度在营收增长26.19%的情况下收到的现金减少了34%。继去年经营活动净流出2.06亿元之后，今年一季度继续流出6002.88万元。
其账面货币资金从2020年的2.2亿元降到2021年的9129.92万元，今年一季度继续降至8842.48万元。而公司有息负债总额达到了3.12亿元，其中短期借款和一年内到期的非流动负债为2.35亿元，远超账面货币资金。
我们注意到，一季度海南椰岛新增经销商28家，达到去年新增数量的55%，公司应收账款增长53%达到1.51亿元。合同负债同比减少40%，相比去年底减少了2706.88万元。一季度的高增长也许得益于此，在经历了2021年的亏损后，海南椰岛急需扭亏为盈。
但是海南椰岛要扭亏恐怕没有那么容易。2021年公司账面有其他应收款期末余额0.89亿元，其中向幸福华夏文化产业投资发展有限公司、鑫润时代(北京)文化传播有限公司及北京财富传媒文化发展有限公司3家公司的预付广告款达到0.45亿元，账龄均在3年以上，坏账准备计提比例均不足50%，而且2021年未计提坏账准备。
此外公司在建工程期末余额0.18亿元，其中保健酒易地扩建技改二期项目和ERP项目已挂账多年，进度缓慢。保健酒易地扩建技改二期项目工程进度自2019年以来一直停留在99.70%，2019年至2021年期初余额均为255万元；2019年、2020年的工程累计投入占预算比例均为86.70%，2021年突然增加至99.70%，但该项目本期增加金额仅为6.98万元，转入固定资产金额125.98万元。
上交所在问询函中要求公司给出不进行坏账计提准备的理由，同时质疑“是否存在款项实际流入控股股东、实际控制人及其关联方等情况，是否构成非经营性资金占用”。对于在建工程金额过小、转固金额突然增大，以及不计提减值准备同样要给出说明。
如果这些项目需要在今年计提减值准备，对公司的业绩将造成不小的压力。
海南椰岛股票行情：
（诊股日期：2022-06-21）● 短期趋势：该股进入多头行情中，股价短线上涨概率较大。
● 中期趋势：回落整理中且下跌趋势有所减缓。
● 长期趋势：迄今为止，共6家主力机构，持仓量总计1.74亿股，占流通A股39.03%
综合诊断：海南椰岛近期的平均成本为13.81元，股价在成本上方运行。多头行情中，目前处于回落整理阶段且下跌趋势有所减缓。该公司运营状况尚可，暂时未获得多数机构的显著认同，后续可继续关注。
